米乐m6华西证券股份有限公司徐林锋 , 唐爽爽 , 戚志圣 , 宋姝旺近期对稳健医疗进行研究并发布了研究报告《22 年业绩靓丽，医用耗材高增长》，本报告对稳健医疗给出买入评级，当前股价为 60.9 元。

　　稳健医疗发布 2022 年年报及 2023 年一季度报： 2022 年公司实现收入 113.51 亿元， 同比 +41.23%；归母净利润 16.51 亿元，同比 +33.18%。 其中， 2022Q4 公司收入 37.09 亿元，同比 +67.26%；归母净利润 4.00 亿元，同比 +195.90%。公司业绩实现较大增大， 主要系 Q4 疫情防控放开后市场对防疫物资需求较大；同时， 公司通过并购隆泰医疗、稳健平安、稳健桂林拓宽产品线 亿元；此外，公司在原材料价格上涨的同时，实施一系列降本增效举措实现利润较大增长。 2022 年公司经营活动产生的现金流量净额 29.83 亿元，同比 +242.26%， 主要系本期公司业绩增长、针对感染防护产品采用预收货款的信用政策以及对外采购付款账期延长所致。

　　2022Q1 公司单季度收入 23.52 亿元，同比 +1.28%； 归母净利润 3.77 亿元，同比 +5.56%。 公司医用耗材业务受感染防控产品需求下降影响，收入同比 -3.99%； 而受居民线下消费活动迎来较大修复， 以全棉时代为核心的健康生活消费品业务同比 +10.53%。

　　公司将产品类别按使用场景进行了重新分类，并对去年同期数据按同口径做了调整。 分业务看， 2022 年公司健康生活消费品、医用耗材业务销售额分别为 40.55、 72.03 亿元，同比分别 +0.02%、 +83.65%，营业收入占比分别为 35.72%、 63.45%，健康生活消费品业务在 2022 年社会消费品零售总额同比 -0.2% 以及疫情反复使得线下消费活动受阻的不利大背景下， 营收能力有所承压， 而相较 2019 年数据，其同比 +34.8%，三年业务规模复合增速为 10.5%，仍保持较好的发展韧性。健康生活消费品收入占比较高的干湿棉柔巾产品 2022 年销售额为 11.55 亿元，同比 +1.32%， 保持小幅增长， 占总收入比重由 2021 年的 14.18% 下降至 2022 年的 10.18%；医用耗材业务受到 2022 年疫情反复影响，年内市场对防疫产品需求高增， 其收入实现较大增长。 其中，收入占比较高的感染防护产品 2022 年销售额 47.35 亿元，同比 +99.14%， 占总收入比重由 2021 年的 29.58% 上升至 2022 年的 41.72%； 同时， 常规品在 内生 + 外延 双重因素的驱动下显著高增， 2022 年实现收入 24.7 亿元，同比 +59.8%。

　　2023Q1 公司健康生活消费品业务销售额为 9.69 亿元，同比 +10.53%，主要系疫情因素影响减弱，线下消费复苏强劲， 全棉时代电商渠道和线下门店同比均实现稳步增长；其中， 无纺消费品业务实现营业收入 5.01 亿元，同比 +4.3%；有纺消费品业务实现营业收入 4.68 亿元，同比 +18.1%。公司医用耗材业务销售额为 13.64 亿元，同比 -3.99%，主要系宏观环境出现变化， 感染防护产品需求量较上一年有较大幅度下降； 其中， 感染防护产品实现营业收入 6.17 亿元，同比 -38.21%； 常规医用耗材产品实现营业收入 7.47 亿元，同比 +76.9%。

　　2022 年公司毛利率、净利率分别为 47.38%、 14.75%，同比分别 -2.50pct、 -0.65pct，其中， Q4 单季度毛利率、净利率分别为 46.38%、 10.98%，同比分别 -5.70pct、 +4.97pct，盈利能力有所下降，主要系全球医用防护产品销售价格回落同时业务占公司整体销售比重上升的影响。 分产品来看， 2022 年公司医用耗材、健康生活消费品毛利率分别为 44.52%、 52.80%，分别同比 -2.98pct、 +0.56pct，其中收入占比相对较高的感染防护产品、 干湿棉柔巾毛利率分别为 48.48%、 49.32%，同比分别 -5.71pct、 +0.14pct。 期间费用率方面， 2022 年公司期间费用率为 26.86%，同比 -5.92pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 18.06%、 5.58%、4.30%、 -1.08%，同比分别 -6.69pct、 -0.07pct、 +0.59pct、 +0.26pct，分季度看， 2022Q4 期间费用率为 24.58%，同比 -17.71pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 17.53%、 4.16%、3.05%、 -0.16%，同比分别 -16.38pct、 -5.94pct、 +1.85pct、 +2.76pct。 2022 年公司大力开展降本增效行动，通过拉通产品端到端降本、大力削减 SKU 数量等方式， 期间费用率下降明显， 费用管控较好。

　　稳健医疗以 棉 为核心，通过医疗背书 + 高品质产品 + 线上线下渠道发力，构建强大护城河。考虑到公司健康医疗消费品有望受益于线下消费复苏带来新的增量，一定程度上消化感染防护产品市场需求下降的风险，我们调整此前盈利预测，米乐m6 公司 2023-2024 年营业收入分别由 109.74/126.60 亿元上调至 125.13/141.80 亿元， 2023-2024 年 EPS 分别由 3.74/4.35 元上调至 4.26/4.84 元， 预计 2025 年公司营业收入、 EPS 分别为 159.80 亿元、5.48 元， 对应 2023 年 4 月 25 日 60.37 元 / 股收盘价， PE 分别为 14.17/12.46/11.01 倍， 维持公司 买入 评级。

　　线下门店拓展不及预期；医用敷料需求大幅下滑；行业竞争加剧；原材料价格大幅提升。

　　证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，开源证券周嘉乐研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 76.08%，其预测 2023 年度归属净利润为盈利 20.46 亿，根据现价换算的预测 PE 为 12.58。

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